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新LPR形成機制 新LPR形成機制是怎么回事

2019年8月17日,中國人民銀行發布公告〔2019〕第15號,決定改革完善貸款市場報價利率(LPR)形成機制。貸款作為國內最重要的金融產品,其定價方式的轉變,將深刻影響到金融體系和實體經濟體系盈利模式與競爭格局的變化。基于此,我們抽絲剝繭對此進行深入的解讀與分析。

皇冠会员登入一、改革的背景、內容及其影響機制

(一)背景:“利率雙軌”阻礙貸款利率的下降,企業融資成本居高難下

皇冠会员登入2018年以來,央行多次降準、創設新型貨幣政策工具,保證了流動性合理充裕、有效引導市場利率下行,國內存款類機構質押式回購加權利率(DR007)、票據融資利率、十年期國債收益率等均明顯回落,但由于國內存貸款利率和市場利率“雙軌”并行,市場利率向實體經濟的傳導受阻,實體經濟融資成本居高難下。截至2019年二季度,金融機構人民幣一般貸款加權平均利率為5.94%,較2019年一季度降低0.1個百分點,但較2018年、2017年則分別提高0.03和0.14個百分點。

另外,2019年央行重點引導小微企業融資成本下降,現已取得的成效明顯,后續降低融資成本壓力較大,需出臺新的政策措施。根據央行《2019年二季度貨幣政策執行報告》,今年上半年,新發放普惠型小微企業貸款平均利率6.82%,較2018年全年平均水平下降0.58個百分點;截至2019年6月末,五大行新發放普惠型小微企業貸款平均利率為4.78%,較2018年全年下降0.66個百分點,加上承擔或減免信貸相關費用,相當于已降低其他融資成本0.57個百分點,合計已完成國常會“確保年內降低小微企業貸款綜合融資成本1個百分點”目標。同時,截至2019年5月末,五大國有行對普惠型小微企業貸款余額較2018年底增長23.7%,亦已經完成全年增長30%計劃的大部分,其后續增長空間將更多地依賴于新的政策支持。   

皇冠会员登入(二)內容:定價、報價、公布三大規則變化,直指降低實體經濟融資成本

為提高利率傳導效率、推動降低實體經濟融資成本,新貸款市場報價利率(LPR)形成機制應運而生,利率“兩軌合一軌”雛形初現。具體來看,新舊LPR設計主要在定價規則、報價規則和公布規則三大方面做出了較大調整(見表1),包括新LPR設計定價瞄定利率由“貸款基準利率”改為“中期借貸便利利率”,加點方法進一步明確取決于各行自身資金成本、市場供求、風險溢價等因素;報價行范圍由原有的10家新增為18家,期限品種新增5年期的LPR;增加5BP的最小步長限制,報價頻率由日度降為月度。

(三)影響機制:強化LPR與市場利率的聯動,借助競爭降低利率水平  新LPR設計如何實現市場利率向實體經濟的傳導?它自身的一些制度設計又如何理解?我們進一步從以下幾個方面展開分析:

第一,新貸款利率的確定取決于MLF和兩次加點,與市場利率的聯動明顯增強。新LPR報價按照MLF利率加點形成,即各LPR報價行以反映銀行平均邊際資金成本的1年期MLF利率為基準,再綜合評估自身資金成本、市場供求和風險溢價等因素,確定加點的幅度,最終報出各自價格。商業銀行對企業發放的貸款利率,則根據LPR報價,再加上反映市場資金供求、銀行風險偏好和企業經營風險大小的利差來確定。這意味著新貸款利率的確定,將包含更多市場化和波動的因子,MLF相較貸款基準利率與市場利率的聯動明顯更強,而兩次加點亦給商業銀行更多的自主權和靈活度,貸款利率“兩軌合一軌”具備了內在的牽引力。

第二,貸款利率與MLF利率仍存利差缺口,MLF與LPR聯動或將推動LPR報價下行,間接降低企業實際融資成本。當前,6個月至1年期貸款利率為4.35%,一年期LPR利率為4.31%,一年期MLF利率為3.3%,后兩種利率的聯動將有利于推動LPR報價下行,有效降低企業實際貸款利率水平,間接起到降息效果。   第三,報價行提高至18家,將從源頭上保證了不同金融機構的差異性和代表性,切實反映市場資金供求情況,增加競爭。在原有十家全國性銀行報價行的基礎上,本次新增城市商業銀行、農村商業銀行、外資銀行和民營銀行各2家,將報價行范圍擴大到18家。從新增的8家不同類型報價行來看,其資金成本、優勢業務類別、產品定價能力與水平均存在較大的區別,這決定新的LPR報價能反映不同銀行機構資金供求和風險承受能力與水平,有利于綜合反映市場的真實水平,加大金融市場競爭,提升金融服務實體的效率。

二、銀行業固有盈利路徑依賴或將被打破,中小銀行面臨的挑戰更加嚴峻  本次利率形成機制改革是一項突破性的制度變革,除了有利于提高利率傳導效率、推動降低實體經濟融資成本外,在實現利率市場化改革的最后關卡,銀行體系乃至整個金融體系均將面臨制度性變革所帶來的洗禮與挑戰。

皇冠会员登入(一)制度性路徑依賴或將不斷被打破,傳統盈利模式面臨挑戰

中國改革開放四十年的經濟騰飛,銀行業規模隨之快速擴張壯大,但在國內高儲蓄率、高準入門檻、強風險防控制度的安排下,銀行業成為風險最小、利潤偏高的“金領”行業。這導致銀行間的競爭不夠充分,依賴較高息差的盈利模式未得到實質優化,銀行機構應對風險的能力亦參差不齊。本次利率形成機制的變革,將逐步壓低銀行資產端的收益,在成本端無法大幅轉移這一壓力的背景下,銀行息差空間收窄將成為趨勢(見圖3)。這意味著銀行業依靠牌照、規模,坐吃利差的舊盈利模式將難以為繼,也將倒逼銀行優化資產結構和信貸結構、提升經營管理效率、提高業務水平。而這一路徑的打破或僅僅只是一個開始,未來銀行面臨的存款和優質資產難求、金融脫媒、不良增加等挑戰或更加嚴峻。

皇冠会员登入(二)中小銀行盈利多面承壓,銀行業優勝劣汰或加快  利率形成機制改革牽一發而動全身,在現有的國內利率傳導體系下,不同銀行受到的影響和沖擊明顯趨于分化,中小銀行在這一新變化下多面承壓,未來銀行業的優勝劣汰與整合或將明顯加快。

目前,央行只與一級交易商開展MLF操作投放流動性,一級交易商主要是國有大行和實力較強的股份制銀行,而眾多中小銀行則需從一級交易商處融入資金再開展業務。這意味著,一方面中小銀行的資金成本天然較大銀行要高,在新的貸款定價機制中亦處于弱勢地位,包商銀行事件后中小銀行同業存單收縮,金融體系內部流動性分層明顯,中小銀行與大型銀行的資金成本差異或面臨擴大壓力;另一方面,在優質資產的競爭中,中小銀行明顯處于弱勢地位,這將倒逼其出于盈利壓力冒險將資金配置在風險更大、收益更高的資產上,而經濟下行壓力加大、不確定不穩定性因素增加背景下,企業違約事件頻發或導致中小銀行的不良率上升、金融風險增加。因此,在與大行的競爭中,中小銀行經營風險增加,優勝劣汰或不可避免。

皇冠会员登入三、資質較優企業將更多受益于改革,對房地產定向調控再添新工具

皇冠会员登入(一)不宜過高估計降低貸款利率效果,資質較優企業有望更多實質性受益

根據貸款市場報價利率(LPR)形成機制改革,銀行發放的貸款利率將在LPR的基礎上加點形成,貸款利率與LPR之間的利差,取決于市場資金供求、銀行風險偏好和企業經營風險大小等。由于資質較優企業的信用風險較低,銀行可以索求較低的加點,而資質較差、經營風險較高的企業,銀行可能索要高利差甚至不給與貸款。因此,這次改革對企業的影響,也將間接起到市場淘汰機制的作用。加上此次改革對銀行的影響深遠,小銀行在獲取資金能力和資金成本方面不占優,更加限制其對企業尤其是對中小微企業降低資金成本的意愿。

當前經濟下行壓力加大,銀行風險偏好整體下降,包商銀行事件后流動性分層現象導致流動性由大行向中小行傳導受阻,不利于信用風險較高企業降低融資成本,而資質較優企業更能受益于此次改革。因此,不能過高估計貸款利率市場化對企業降成本的影響,應視具體企業情況而定。

(二)對房地產市場的限制沒有解除,貸款利率降低概率較小

國務院此次改革完善貸款市場報價利率(LPR)形成機制,其中核心內容之一是增設5年期以上LPR品種,此舉意義重大,也超市場預期。當前人民幣貸款基準利率有短期、中長期等多個品種,其中,短期包括6個月、6個月至1年;中長期包括1年至3年、3年至5年、5年以上。增設5年期以上品種,一方面是為了完善LPR期限結構,引導銀行的中長期貸款,為降低企業中長期貸款成本做好政策鋪墊;另一方面我們認為是為了防止降低房地產市場中企業和居民的貸款成本,避免進一步刺激房地產泡沫,加大金融風險,落實好中央反復強調的“房住不炒”原則。

皇冠会员登入上述設計具有較強的科學性和定向調控性,因為當前居民購房貸款基本都是5年期以上的中長期貸款。此前的利率形成機制是在5年期以上貸款基準利率水平(4.9%)的基礎上浮動,具體浮動幅度由各家銀行自行決定。在此次改革中單獨增設5年期以上LPR品種,就可以在降低企業貸款成本的基礎上,把居民購房貸款利率單獨撇開,防止低成本的增量資金進入房地產市場,起到定向調控的目的,為經濟結構轉型留出空間。因此,雖然央行在這次公告中并給出如何定價,但預計5年期LPR比較接近當前5年期以上貸款基準利率水平,降低空間有限。實際上,當前6個月至1年貸款基準利率為4.35%,與5年期以上貸款基準利率只相差55個BP。因此,盡管1年期LPR將從當前的4.31%下降,但預計5年期LPR降幅要低于1年期。

四、利率市場化改革“最后一公里”大幕開啟,后續改革任務仍然繁重  利率并軌,是我國利率市場化的“最后一公里”。利率并軌又分為貸款利率并軌和存款利率并軌,此次改革只是貸款利率的并軌,因此未來存款利率并軌可期。在此次貸款利率并軌以及后續改革中,有一些問題需要密切跟蹤和解決。

皇冠会员登入一是貸款利率并軌先行,存款利率并軌后行,將加大商業銀行資產負債管理難度,央行定向降準、定向降息工具亦值得期待,新的利率風險對沖工具亦應創造出來。從商業銀行的資產負債表看,此次貸款利率并軌將降低銀行資產端收益率,根據商業銀行內部資金轉移定價(FTP)機制,商業銀行資產端的定價與負債端的成本是聯動的,這要求商業銀行的負債成本端也應有相應調整,即存款利率要實行并軌,提高負債成本的靈活性,但后者無疑處于期待中,這不可避免地將加大商業銀行資產負債管理難度。從商業銀行的成本負債端看,當前1年期MLF利率為3.3%,1年期貸款基準利率為4.35%,利差有105BP,預計在貸款利率并軌后利差將有所縮減,壓縮銀行利差水平,增加銀行的盈利能力。實際上,我國法定存款準備金利率為1.62%,為降低銀行成本和貸款利率,央行可以實施定向降準,如8月16日國常會提到“特別是面對當前形勢,要保持流動性合理充裕”,讓銀行獲得更便宜的資金來源,以置換一部分成本更高的MLF,從而降低社會融資成本。此外,如果貸款利率并軌實施效果不盡如人意,在全球央行“降息潮”來襲的背景下,不排除央行直接降低MLF利率,引導市場資金成本降低。最后,在存款利率并軌實施之前,如何創造工具,讓商業銀行管理好利率風險,也是重要議題之一。

皇冠会员登入二是應該擴大MLF交易商范圍。央行于2014年9月創設MLF,對象為符合宏觀審慎管理要求的商業銀行、政策性銀行,目前MLF交易對手主要為國有大行、股份制銀行等一級交易商(一級交易商獲得流動性后再借給券商、保險、基金等非銀機構),中小銀行不在交易對手名單中,較難通過MLF利率融資,只能通過利率水平更高的同業存單或其他渠道融資。要實現降低社會融資成本尤其是小微企業和民營企業的融資成本,預計央行會擴大MLF的交易對手范圍。

皇冠会员登入三是未來存款利率并軌可期,利率走廊建設任務繁重。當前我國商業銀行存款利率主要依據存款基準利率加點生成,由于存款基準率長期未動,導致存款利率不能很好反映市場利率變動。利率走廊是央行貨幣政策向價格調控轉型過程中的重要一環,而存款類機構質押式回購加權利率(DR007)是利率走廊中的重要利率,當前我國已經初步形成了“公開市場操作工具+利率走廊”組合,但目前DR007利率穩定性有待加強,如2018年下半年以來其波動性不降反升加大。預計未來央行下一步將加大利率走廊的建設力度,為存款利率并軌做好準備

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